Ценные госбумаги резко обесцениваются

Глава Минфина Антон Силуанов рассчитывает на государственные заимствования. Фото РИА Новости

Основной источник финансирования бюджетного дефицита, которого в ближайшую трехлетку не избежать, – государственные заимствования. Пока Минфин подробно разъяснял такой план общественности, Центробанк (ЦБ) настойчиво продолжал давить на денежно-кредитный тормоз. Итогом предпоследнего в этом году заседания совета директоров ЦБ стал обвал индекса гособлигаций сначала до 10-летнего, а затем и до 15-летнего минимума: хуже было только в начале кризисного 2009 года. Ценные бумаги обесцениваются буквально на глазах, инвесторы пытаются от них избавиться. Как пояснили эксперты, в период повышения ключевой ставки Минфину становится намного сложнее занимать средства – и это проблема.

Гособлигации теряют свою привлекательность для инвесторов. Это долгосрочная тенденция, о ней можно говорить применительно к периоду последних нескольких лет, если опираться на данные биржевых торгов, рисующих график, направленный при всех колебаниях все равно вниз. Но в октябре этого года ситуация начала развиваться уже по существенно более негативному, чем раньше, сценарию.

Одним из итогов пятничного заседания совета директоров ЦБ, поднявшего ключевую ставку до 21% и просигналившего о том, что это не последнее такое решение и предела повышению ставки на самом деле нет, оказался обвал индекса гособлигаций (RGBI).

Это индикатор рынка российского государственного долга: он отражает динамику цен на корзину из выпускаемых Минфином высоколиквидных облигаций федерального займа (ОФЗ) с фиксированным купоном и с дюрацией не меньше года (то есть период, в течение которого инвестор полностью сможет вернуть все вложения, должен составлять минимум один год). Сейчас этот индекс объединяет 25 таких гособлигаций.

RGBI падает, когда инвесторы начинают распродавать ценные госбумаги, разуверившись в их выгодности. Это может происходить под давлением как политических, так и экономических факторов. Важный экономический фактор, влияющий на настроения инвесторов, – меры ЦБ.

В условиях растущей ключевой ставки такие госбумаги фактически начинают обесцениваться, тогда как инвесторы хотят получать более высокую доходность. При этом для Минфина, столкнувшегося с распродажей его бумаг, становится намного сложнее осуществлять новые заимствования, ведь его условия перестают привлекать потенциальных покупателей.

Индекс RGBI начал проседать, опускаясь ниже психологической отметки в 100 пунктов, еще до пятничного заседания совета директоров ЦБ. Так как инвесторы заранее готовились к новому повышению ключевой ставки. Но все же ожидания тогда сводились к тому, что регулятор шагнет до 20%, а не до 21% годовых. И уж точно инвесторы не предполагали, что ЦБ заложит в свои расчеты вероятность декабрьского повышения ключевой ставки уже чуть ли не до 23% (см. подробнее «НГ» от 27.10.24).

Динамика индекса гособлигаций РФ. В течение последних как минимум 10 лет настолько глубоко, как сейчас, индекс RGBI не падал. Источник: данные Мосбиржи за последние почти 10 лет

Помимо этого за несколько дней до пятничного заседания ЦБ Минфин начал испытывать сложности с проведением новых аукционов: 23 октября ведомство признало несостоявшимися аукционы по размещению ОФЗ определенных серий, причем не только с постоянным купоном, но и с переменным купоном (флоатеры), который в текущих условиях для инвесторов должен стать как раз более привлекательным вариантом, позволяющим отслеживать движение ключевой ставки. Причина, объявленная Минфином, – «отсутствие заявок по приемлемым уровням цен». Между тем исходя из обнародованных ранее планов Минфин рассчитывает за октябрь–декабрь разместить ОФЗ на 2,4 трлн руб.

И тут стоит напомнить о контексте, в котором происходят такие события. Во-первых, проект главного финансового документа страны предполагает, что в 2025 году дефицит федерального бюджета составит 0,5% ВВП, в 2026-м – 0,9% ВВП, а в 2027-м – 1,1% ВВП. Такие данные приводятся на официальном сайте Минфина.

Во-вторых, со следующего года Фонд национального благосостояния (ФНБ) перестанет быть источником денег, необходимых для балансировки бюджета. «Период использования ФНБ заканчивается текущим годом. И начиная со следующего мы используем ФНБ исключительно как источник для обеспечения страховки на случай снижения цен на нефть – это первое. И второе – как источник развития новых прорывных проектов и источник для инфраструктурного развития. Как средство для балансировки бюджета Фонд национального благосостояния не используется», – пояснил в одном из своих интервью министр финансов Антон Силуанов.

И наконец, в-третьих. «Источниками финансирования дефицита традиционно будут главным образом заимствования (на валовой основе 4,8; 5,1 и 5,3 трлн руб. в 2025–2027 годах), – сообщается также на сайте Минфина. – В результате государственный долг вырастет с 15% ВВП в 2023 году до 18% ВВП по итогам 2027 года, то есть сохранится на экономически безопасном уровне ниже 20% ВВП».

Но, как пояснил «НГ» руководитель направления анализа долговых рынков компании «Финам» Алексей Ковалев, проблема в том, что в период повышения ключевой ставки в принципе труднее привлекать средства. «Поскольку покупатели требуют премию в доходности, ведь купленные ими облигации начинают обесцениваться из-за роста ставки», – пояснил он.

Кроме того, рост ставки, как добавил эксперт, «влияет на стоимость обслуживания ОФЗ», и чем больше в структуре долга бумаг с плавающим купоном (флоатеров), тем это опаснее. «И можно предположить, что первая проблема (с размещением долга) будет сейчас решаться за счет второй, то есть будут размещаться флоатеры», – говорит Ковалев. Это будет означать дальнейший рост затрат бюджета на обслуживание госдолга в 2025 году.

Механизм ОФЗ становится невыгоден для финансирования дефицита бюджета, однако альтернатива не лучше – это более активное использование ФНБ, чреватое большими рисками финансовой стабильности, следует из пояснений эксперта по фондовому рынку компании «БКС Мир инвестиций» Евгения Миронюка.

Так что полный отказ Минфина от аукционов эксперты считают маловероятным. «Возможна временная приостановка размещений в целях стабилизации рынка, как это уже было в текущем году, – допускает аналитик компании «Цифра брокер» Владимир Корнев – По мере того как рынок придет в соответствие с новыми реалиями, аукционы возобновятся». Ведь в условиях роста бюджетных расходов для Минфина ценен любой источник пополнения бюджета. И особенно ОФЗ. 

Как пояснили «НГ» в пресс-службе Минфина, проектом федерального бюджета на 2025-2027 годы действительно предусмотрено увеличение планируемых расходов на обслуживание государственного долга. И в министерстве подтвердили, что исходя из действующей конструкции «бюджетных правил» государственные внутренние заимствования будут оставаться основным источником финансирования дефицита федерального бюджета.