Центробанк подбирает старый ключ к инфляции

Фото Reuters

В пятницу Центробанк (ЦБ) проведет первое в этом году заседание по ключевой ставке. А накануне финансовые аналитики указали на главную, по их мнению, проблему: опасаясь перегрева экономики, ЦБ исходит из циклической парадигмы, и как итог – денежно-кредитная политика в России стала рекордно жесткой. Но есть и альтернативный взгляд: мы переживаем скачок обрабатывающего сектора, который долгое время сидел на скамейке запасных. Фактически это реиндустриализация экономики, а не перегрев. Завышенная же ставка бьет прежде всего по гражданским отраслям, ведь все, что связано с оборонным производством, не остановится ни при каких условиях.

Пятничное заседание совета директоров ЦБ завершится сохранением ключевой ставки на текущем уровне. С таким прогнозом в преддверии заседания выступали многие финансовые аналитики.

«Консенсус-прогноз – сохранение ключевой ставки 16%. Ставка уже находится на ограничительном уровне», – комментирует зампредседателя правления СДМ-Банка Эдуард Лушин. При этом часть экспертов предположила, что сейчас есть вероятность даже очень аккуратного снижения ставки.

Но все эти прогнозы больше не будоражат воображение. По большому счету уже не столь важен конкретный шаг Центробанка на февральском заседании и даже на последующих. Важнее другое – та призма, через которую ЦБ оценивает экономические процессы в стране: ситуация кардинально изменилась, а подходы регулятора, судя по всему, нет.

Так, еще в середине 2023 года глава ЦБ Эльвира Набиуллина сообщала о рисках перегрева российской экономики. Как она поясняла, без решения задачи ценовой стабильности экономику может бросать то в жар, то в холод, поэтому регулятор и проводит политику таргетирования инфляции, называя ее еще контрциклической политикой. Когда это говорилось, ключевая ставка была 7,5% годовых.

В сентябре – на фоне ключевой ставки уже 13% – Набиуллина продолжила разъяснять журналистам: «Запоздалая реакция денежно-кредитной политики на перегрев экономики… может потребовать сокращения деловой активности, даже рецессии, поэтому необходимо вовремя реагировать на инфляционные риски, риски перегрева». Чем дальше, тем выше становилась ставка, тем чаще произносилось слово «перегрев» – по отношению то к рынку труда, то к ипотечному рынку. В дополнение к этому ЦБ не раз предупреждал о том, что отечественным производителям сложно угнаться за спросом.

А завершился 2023 год метафорой от Эльвиры Набиуллиной – экономика как автомобиль: если изо всех сил давить на газ, то двигатель рано или поздно перегреется. Из чего следовало, что, если продолжить предложенный образный ряд, надежнее законсервировать автомобиль в гараже – с ключевой ставкой 16% годовых.

Как показал анализ, проведенный экспертами компании «Альфа-Капитал», если сопоставить уровень ключевой ставки и инфляции, допустим, за 10 лет, то выяснится, что в последнее время денежно-кредитная политика в РФ буквально бьет рекорды по своей жесткости. При ключевой ставке 16% годовая инфляция составляет 7,44% – данные за январь 2024-го. Ставка вдвое выше инфляции.

«Разница между инфляцией и ключевой ставкой находится практически на историческом максимуме, – сообщил на встрече с прессой директор по анализу финансовых рынков и макроэкономики компании «Альфа-Капитал» Владимир Брагин. – Центробанк никогда настолько репрессивно, настолько жесткую политику не проводил». Хотя это отчасти и объяснимо: ведь, как пояснил Брагин, регулятор понимает, что, если инфляция выйдет из-под контроля, цена вопроса будет очень высокой, особенно сейчас.

Сравнение уровня ключевой ставки Центробанка и годовой инфляции в России. «Реальная» ставка – разница между номинальной ставкой и показателем инфляции. Источник: аналитический обзор компании «Альфа-Капитал»

«Но если мы посмотрим более приземленно и детально, то мы увидим, что основной рост у нас наблюдается в обрабатывающей промышленности. Рост не имеет сейчас циклического характера. Это не фронтальная экспансия экономики, а это рост в конкретном секторе, который длительное время, начиная с 90-х годов, условно говоря, находился в упадке», – сказал Брагин. Фактически, по его словам, в экономике сейчас происходит «реиндустриализация», та самая структурная перестройка.

Это значит, что стандартные меры циклического регулирования теперь плохо срабатывают, более того, скорее вредят, чем помогают, делает вывод эксперт. И когда происходит ужесточение денежно-кредитной политики, удар, как добавил Брагин, «приходится как раз на гражданские отрасли, потому что вряд ли повышение ставок способно уменьшить производство снарядов», а вот остановить закупку оборудования или комплектующих для того или иного гражданского производства – вполне.

Дополнительные детали о состоянии отраслей приводят также специалисты Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП) в новом выпуске обзора под названием «Анализ макроэкономических тенденций».

«Уровень загрузки производственных мощностей, согласно опросам бизнеса, в среднем превысил 80%, что является наиболее частым аргументом для перехода от стимулирующей спрос к консервативной монетарной политике. Однако за этими цифрами стоят очень разные процессы на уровне отдельных отраслей», – отметили экономисты.

Так, в добыче полезных ископаемых, по их данным, уровень загрузки действительно очень высокий – около 80–85%. «Но и особого потенциала роста нет в условиях ограничений на экспорт», – считает ЦМАКП. В логистических отраслях тоже наблюдается довольно высокая загрузка мощностей (под 80%), что связано с новыми инфраструктурными реалиями для нашей экономики в условиях санкций. Однако сектор, по уточнению экономистов, «нуждается как раз в инвестиционной расшивке узких мест, а отнюдь не в дестимулировании».

Наконец, в обрабатывающей промышленности уровень загрузки около 75% – «в среднем по группе», конечно. И здесь есть возможность умеренного повышения загрузки мощностей, по оценкам ЦМАКП, «на 5–8% в рамках поддержки потребительского и инвестиционного спроса». Что опять-таки становится аргументом как раз против завышенной ставки и в пользу стимулирующей политики.

Кроме того, по уточнению Брагина, с точки зрения инфляции и способов на нее повлиять намного важнее ситуация с курсом рубля. «Принципиально важно обеспечить стабильный курс», – заявил он. Например, это может быть стабилизация курса как раз около отметки 90 руб. за доллар. Как этого добиться? В частности, за счет дополнительных ограничений движения капитала (при необходимости), сказал эксперт. Именно из этого исходит прогноз компании «Альфа-Капитал» на 2024 год. Также прогноз предполагает снижение в течение года ключевой ставки до 12% годовых и замедление инфляции до 6%.

Таков альтернативный взгляд на экономическую ситуацию. Какие конкретно споры ведутся, если ведутся, среди самих чиновников Центробанка, можно будет узнать 27 февраля. Банк России начнет публиковать специальное резюме обсуждения ключевой ставки. Резюме будет отражать дискуссии, которые велись в ЦБ в период «недели тишины» и на самом заседании совета директоров. В него войдут позиции участников обсуждения по ситуации в экономике и перспективам ее развития, альтернативные варианты решений с аргументами за и против, обоснование принятого решения. Позиции будут представлены без выделения мнений отдельных участников обсуждения.