Российский регулятор надавил на экономику

ЕЦБ перестает играть ведущую роль в странах Евросоюза. Фото Reuters

Датский SaxoBank по запросу «НГ» оценил ситуацию в европейской экономике, где фиксируется рекордное ускорение инфляции, при этом регулятор держит нулевые и отрицательные ставки. Как считают аналитики, в Европе началась эпоха фискального доминирования, а эпоха центробанков, командующих парадом, закончилась. Политика смягчения достигла предела, долги накоплены, и для оказания помощи пострадавшим от пандемии нужен новый источник – налоги «на богатых». На этом фоне выделяется РФ. Центробанк, опасаясь европейских «болезней», развернул ставки к росту, не дождавшись эффекта от смягчения.

В Европе началась эпоха фискального доминирования, а эпоха центральных банков, которые командуют парадом и влияют на экономику, меняя ставки, закончилась.

К такому выводу в ходе анализа последних событий в европейской экономике пришли аналитики датского инвестиционного банка SaxoBank.

Евростат зафиксировал в еврозоне самый высокий показатель годовой инфляции за последние 10 лет: в марте она достигла 1,3%. В таких условиях возникает вопрос: не появился ли у Европы повод отказаться от почти нулевых или даже отрицательных ставок?

Ответ уже дал Европейский центральный банк (ЕЦБ), который на минувшей неделе сохранил базовую процентную ставку по кредитам на нулевом уровне, а ставку по депозитам – на уровне минус 0,5%. ЕЦБ нацелен довести инфляцию до отметки чуть ниже 2%. Европейский регулятор продолжит программу антипандемической поддержки, скупая ценные бумаги и долговые обязательства как государственных, так и частных предприятий на сумму около 2 трлн евро.

Как при этом сообщил «НГ» главный валютный стратег SaxoBank Джон Харди, в текущих условиях для экономики Евросоюза денежно-кредитная политика ЕЦБ уже не так важна. Первенство теперь за фискальной политикой.

Судя по всему, политика смягчения достигла своего предела, монетарные стимулы практически не влияют на рост ВВП, а накопленные странами долги вынуждают искать новые источники для возросших в условиях пандемии расходов на финансовую подпитку наиболее пострадавших отраслей и слоев населения.

«Центральные банки больше не «хозяева вселенной»: их политика безоглядной поддержки всех и вся постоянным снижением процентных ставок и количественным смягчением усугубила неравенство в развитых экономиках и нагрузила их неподъемной задолженностью, причем все выгоды достались богатым и сверхбогатым», – пояснил Джон Харди. Теперь, в новую эру фискального доминирования, деньги в странах будут направляться не на покрытие долгов наиболее богатых слоев, а для распределения между средними и нижними классами.

Европа не единственный пример. «Таким стал ответ на пандемию в США: рекордные денежные выплаты всем гражданам со средним и низким уровнем доходов, причем в нижней части этого спектра они растут максимальными в истории темпами», – пояснил эксперт. В будущем можно ожидать продолжения такого стимулирования. Источниками же станут новые налоги на сверхбогатства и сверхприбыли монополий, в том числе IT-гигантов, также должны помочь меры против сокрытия дохода в налоговых убежищах, перечислил Харди. «Если в будущем центробанки и будут расширять свою деятельность, то только по требованию фискальных властей, для удержания доходностей под контролем», – считает он.

«Под фискальным доминированием понимается ситуация, возникающая при высоких уровнях госдолга и бюджетного дефицита, когда регулятор закрывает глаза на инфляцию и направляет все усилия на предотвращение суверенного дефолта», – пояснил «НГ» аналитик компании «Фридом Финанс» Антон Скловец.

«При околонулевой доходности даже небольшое повышение ставок приводит к отрицательной переоценке госбумаг. При этом в условиях нулевых ставок правительства могут фактически бесплатно финансировать дефицит бюджета, а значит, и активнее использовать методы фискального стимулирования, – продолжил директор по анализу финансовых рынков компании «Альфа-Капитал» Владимир Брагин. – И чем больше фискальных стимулов, тем меньше у центрального банка возможностей выйти из режима нулевых ставок, тем больше нужно выкупать активов с рынка».

«Ситуация в среднем точно двинулась в сторону фискального доминирования, но вряд ли дошла до предела. Я бы скорее сказал, что возникли условия для более плотной бюджетной интеграции», – прокомментировал директор группы суверенных рейтингов и макроэкономического анализа АКРА Дмитрий Куликов.

Насколько все эти европейские «болезни» актуальны для России? По словам Джона Харди, экономика РФ находится в особом положении: «Совокупная долговая нагрузка у нее несравнима с той, которая отягощает многие страны Западной Европы, США и Японию. Поэтому в России не требуется описанный переход, так как при значимо положительных учетных ставках важная роль сохраняется и у фискальной, и у монетарной политики».

«Нетрадиционная денежно-кредитная политика – это низкие ставки, отрицательные ставки, скупка активов... Мы к этому относимся осторожно. Из этой политики очень тяжело выйти. Мы видим, даже страны, которые ставят задачу выйти из нее, практически не могут – там и фискальное доминирование возникает», – поясняла глава Центробанка (ЦБ) Эльвира Набиуллина на Гайдаровском форуме в начале года.

Однако стоит отметить, что некоторые элементы условно фискального доминирования в России все же можно увидеть уже сейчас. Российский регулятор, судя по всему, уже косвенно взял на себя обеспечение правительственных займов в условиях вызванных пандемией проблем, а также бегства иностранных инвесторов и санкционных угроз.

Как сообщала Счетная палата, ключевыми покупателями российского госдолга в 2020 году стали локальные инвесторы, прежде всего системно значимые кредитные организации. Ранее эксперты видели в такой тенденции признаки косвенной поддержки бюджета регулятором через госбанки (см. «НГ» от 25.11.20).

По данным аудиторов, когда были сняты ограничения по объему госзаймов в рамках мер по борьбе с коронавирусом, Минфин более чем вдвое перевыполнил программу государственных внутренних заимствований и привлек свыше 5,1 трлн руб. за 2020 год.

В этом году глава Минфина Антон Силуанов высказывался более определенно: в случае введения санкций на российский госдолг министерство будет договариваться с Центробанком о предоставлении банкам ликвидности для покупки облигаций федерального займа (см. «НГ» от 23.03.21).

Вопрос источников для финансирования расходов тоже для Минфина стоит остро, особенно если учесть его заботу о накоплении или сохранении резервов. Так что власти РФ уже переходят к попыткам через налоги перераспределять финансовые потоки от более богатых слоев к более бедным, стараясь при этом существенно не менять свой консервативный подход к бюджетным тратам.

Так, в прошлом году страна начала переход к прогрессивной шкале налогообложения. Ставку подоходного налога повысили с 13 до 15% на доходы физлиц размером более 5 млн руб. в год., средства решено «окрасить» и направить на лечение детей с тяжелыми редкими заболеваниями. Введен налог на проценты по вкладам свыше 1 млн руб.

Но делается все это в иных, чем в Европе или США, условиях: политика денежно-кредитного смягчения вовсе не достигла в России своего предела, и ставки не приблизились к нулю. Наоборот, экономика по факту не успела даже в полной мере ощутить эффект от рекордно низких ставок: менее 5% годовых ключевая ставка продержалась в РФ лишь около полугода. И до того как были запущены драйверы экономического роста и роста доходов населения, Центробанк приступил к новому повышению ставок.

В минувшую пятницу ЦБ впервые с 2014 года повысил ключевую ставку сразу на 50 базисных пунктов и установил ее на уровне 5% годовых. Как сообщила Набиуллина, «экономика продолжает активно восстанавливаться, быстрое восстановление спроса формирует устойчивое инфляционное давление, и промедление привело бы к необходимости более сильного повышения ставки в будущем». Хотя если брать более продолжительный период – последние 10 лет, – то уместнее было бы сказать, что экономика РФ все еще пребывает в состоянии стагнации, а реальные доходы населения так и не сумели перейти к устойчивому росту.

«В отличие от развитых стран Россия сохранила возможность стимулирования экономики как за счет бюджетных программ, так и за счет интервенций Банка России», – пояснил аналитик компании «Финам» Сергей Переход. «В России отношение к кредитно-денежным инструментам было больше как к форме контроля, – продолжил управляющий партнер компании BMS Group Алексей Матюхов. – Государство использовало фискальный инструментарий больше не для управления экономикой, а для финансирования своих потребностей». Так что у России путь не нетрадиционный, а особый – с вынужденными гибридными решениями.