Преображение Бена Бернанке

KICHKA / CHANNEL 1 - JERUSALEM, ISRAEL / CARTOONARTS INTERNATIONAL / THE NEW YORK TIMES SYNDICATE

Я недавно перечитал аналитическую статью Ларри Болла о том, что же случилось с Беном Бернанке. Эта впечатляющая и тревожная статья была опубликована 28 февраля на Vox – интернет-портале Центра изучения экономической политики. Насколько я знаю, в некоторых кругах она вызвала неподдельный ужас.

Я думаю, есть способ углубить анализ Болла. Этот способ позволяет по-новому взглянуть на поведение Бернанке и понять смысл его отступления с прежних позиций, хотя все равно действия ФРС предстают не в очень лестном свете.

Болл, профессор экономики в Университете Джона Хопкинса, начинает свой анализ с того, что многие из нас и так уже заметили: жесткая критика, с которой бывший глава ФРС обрушился на Банк Японии за его неадекватную политику в области процентных ставок («самопроизвольный паралич»), с удивительной точностью описывает действия ФРС под руководством Бернанке. Вопрос звучит так: что же произошло?

Болл указывает на сдвиг, произошедший в 2003 году, после дискуссии в Федеральной комиссии по открытому рынку, на которой обсуждалась политика в условиях процентных ставок, близких к нулю.

По словам Болла, накануне этой встречи Бернанке по крайней мере рассматривал возможность следующих действий:

– снижение долгосрочных процентных ставок;

– ослабление национальной валюты;

– эмиссионное дефицитное финансирование;

– принятие инфляционных целей в стиле Кругмана.

Однако после 2003 года список сократился:

– управление будущими краткосрочными ставками (это ставки, которые устанавливает ФРС);

– покупка долгосрочных облигаций и других нетрадиционных активов;

– создание «избыточных резервов», то есть расширение денежной базы.

Давайте назовем их список А и список Б. Болл рассуждает о том, почему Бернанке отказался от списка А, и сводит все к групповому мышлению. О чем он не говорит, так это о разнице между списком А и списком Б.

Вот мое мнение. Список А предполагает, что ФРС будет устанавливать цели, которых можно достичь, только если рынки верят, что она продолжит проводить нетрадиционную политику, даже когда экономика начнет восстанавливаться. Реализация списка А требует, как я сказал много лет назад, чтобы ФРС «убедительно пообещала быть безответственной». С другой стороны, список Б включает механические действия, которые ФРС точно может совершить.

Или, если вам так больше нравится, список Б – это инструменты, а список А – это цели, которых ФРС может и не достичь. То, что я сказал про список А, может и не быть полностью очевидным, поэтому давайте присмотримся к нему повнимательнее.

Во-первых, что нужно для снижения долгосрочных процентных ставок? Поскольку долгосрочные ставки зависят от динамики краткосрочных (но в долгосрочной перспективе), нужно гарантировать, что краткосрочные ставки останутся низкими, даже когда ситуация улучшится. Так что тут все зависит от степени доверия.

С ослаблением валюты примерно та же ситуация: стоимость валюты зависит в основном от мнения инвесторов о предполагаемых доходах в долгосрочной перспективе. Поэтому ослабить валюту можно только в том случае, если вы в состоянии убедительно пообещать сохранение низких процентных ставок в отдаленном будущем. В противном случае вы не сможете контролировать рынки (именно это и происходит в Японии!).

Идем дальше – инфляционные цели (которые были моим вкладом). Здесь тоже все завязано на доверии, поскольку у вас нет возможности непосредственно влиять на инфляцию, пока экономика в депрессии.

А как насчет дефицита, финансируемого с помощью печатного станка и облигаций? На первый взгляд кажется, что тут все в ваших руках.

Но вот какой вопрос следует задать в этом случае: как узнать, что дефицит действительно финансируется за счет эмиссии? Пока вы находитесь в ловушке ликвидности, отношение к тем бумажкам с нулевой доходностью, которые вы печатаете, не имеет значения. Важно другое – что произойдет, когда вы выберетесь из ловушки ликвидности. Тут все зависит от того, как поведет себя ЦБ: будет ли он ссужать денежную базу, созданную им, пока экономика была в депрессии, или он сохранит ее и допустит рост инфляции?

Другими словами, вы не знаете, покрывался ли дефицит за счет эмиссий, пока не откажетесь от нулевых процентных ставок, а значит, эффективность таких расходов зависит от ожиданий. Снова речь о доверии.

Все это резко контрастирует со списком Б. Краткосрочные процентные ставки, бесспорно, имеют отношение к будущему, но к ближайшему будущему, так что вопрос доверия здесь не столь важен. Если ФРС объявит, что сохранит низкие ставки до 2014 года, то в условиях экономической депрессии это будет иметь совсем не тот эффект, как если бы федералы пообещали сохранять низкие процентные ставки до тех пор, пока инфляция не снизится до 3–4%.

Возникает вопрос, почему Федеральный резерв предпочел список Б?

Бернанке ответил на этот вопрос. Только говорил он не о себе, а о Банке Японии, не желавшем в 2001 году ставить те цели, в достижении которых он не был уверен на 100%. Он сурово осудил Банк Японии за это, за нежелание «испробовать средство, успех которого не гарантирован».

А затем он сам стал во главе центрального банка.

Видите, к чему я клоню. Список Б безопаснее для ФРС, чем список А, потому что он включает в себя действия, а не результаты. ФРС предпочитает говорить о том, что она делает, а не о том, каких долгосрочных процентных ставок или уровня инфляции она может не добиться.

Так что список Б лучше служит целям ФРС. К сожалению, он не делает то же для экономики. Честно говоря, уверенности в успехе списка А у меня нет. Но в прежние годы Бернанке сказал бы, что стоит рискнуть.

КОММЕНТАРИИ ЧИТАТЕЛЕЙ С САЙТА NYTIMES.COM

Руководить центральным банком совсем непросто

1. Бернанке и нынешний состав Федеральной комиссии по открытому рынку не останутся на своих местах навечно.

2. Список А вызовет массу нареканий и возражений, особенно потому, что политика, основанная на ожиданиях, работает, только когда более высокая инфляция носит временный характер.

3. Если люди сомневаются в политической стабильности новых приоритетов из-за того, что следующий глава ФРС не сможет их придерживаться, то эти приоритеты не пользуются доверием.

4. Если они не пользуются доверием, то они не будут работать. На Бернанке смотрели бы как на неудачника.

– A. F. G., Иллинойс

Мне кажется, Бернанке демонстрирует определенную осмотрительность. Во-первых, он дважды наблюдал, как глохло восстановление экономики, сначала из-за хаоса на Ближнем Востоке, потом из-за страхов перед кризисом в Европе.

Во-вторых, он знает, что одинок в своей борьбе. Он и так уже с максимально возможной для его положения откровенностью просил о помощи, о новой бюджетной политике, но не получил ее и смирился с тем, что ему придется нести всю ответственность за борьбу грядущими вызовами. Если Конгресс не справится с бюджетными проблемами, то ФРС придется действовать очень агрессивно, чтобы предотвратить новую рецессию.

Если рынки считают, что ФРС использовала все имеющиеся в ее распоряжении инструменты, то вряд ли ее дальнейшие действия (которые перечислены в списке А) будут встречены с доверием.

– Jonah Crane, Вашингтон, округ Колумбия

Г-н Кругман, вы, похоже, считаете, что ФРС превратилась в институт, более озабоченный собственным выживанием, чем будущим экономики. Что в этом удивительного? Если бы даже ФРС удалось простимулировать экономику с помощью нетрадиционных инструментов, то это просто вызвало бы недовольство богатых инвесторов (которые не выиграли бы от инфляции) и спровоцировало бы нападки со стороны Очень Серьезных Людей.

Другими словами, ФРС не смогла бы дальше балансировать между двумя идеологическими лагерями. А это балансирование нужно ФРС для сохранения независимости, нравится нам это или нет. Так что если даже успех опасен, то почему ФРС не может действовать осторожно?

– J., Колорадо

Спасибо за просветительскую дискуссию о плюсах списка А и списка Б. Полагаю, что в своей следующей колонке вы расскажете о потенциальных минусах и последствиях. Быть может, разница между ученым и банкиром ЦБ заключается в том, что одному из них приходится жить с грузом ответственности за потенциальный провал политики?

– D. G., штат Вашингтон